Adrian Vasilescu, BNR: Incotro intoarcem ceasul politicii monetare?

Din doua miscari, deloc surprinzatoare - pentru ca Banca Nationala si-a facut publica inca de la inceputul lui martie decizia de a interveni anticipat, cu actiuni in amonte, prin care sa pareze loviturile date economiei de criza sanitara - dobanda de politica monetara a fost readusa de la 2,50 la 1,75 la suta. Era nivelul din toamna lui 2017, deci, cand debuta un nou ciclu de inflatie galopanta.

Prima reducere a avut loc in martie 2020, in contextul masurilor prin care BNR a accelerat activarea amortizoarelor de riscuri. Atunci dobanda a coborat cu 0,50 de puncte procentuale, de la 2,50 la 2,00 la suta. La a doua reducere, cea din 29 mai, de numai 0,25 puncte procentuale, doband a scazut de la 2,00 la 1,75 la suta.

La ora la care apare acest comentariu, ora Romaniei, masuram inca actiunile analizate si efectele lor in raport cu propriile noastre criterii. Este insa asteptata, de aceasta data cu un plus de interes, decizia adoptata de agentia Standard & Poor's cu privire la ratingul de tara al Romaniei, ce va veni, potrivit orei Americii, fie in cursul dupa-amiezei, fie la noapte. Iar in raport de nota primita, care probabil va fi la limita, vom sti cat vor costa de aici inainte imprumuturile statului. Nota depinzand nu atat de capacitatea Romaniei de a-si onora datoriile - pentru ca nu sunt dovezi istorice care sa ne puna la indoiala calificativul de buni platnici - cat de conditiile interne in care sunt stranse sumele necesare pentru a face platile. Institutiile financiare internationale n-au uitat ca, intre 1981 si 1989, lichidarea integrala a datoriei noastre externe s-a facut cu pretul sleirii de puteri a economiei si a populatiei. Iata de ce, cu deosebire acum - sub impactul pandemiei - este de extrema insemnatate ca nici populatia, nici economia, nici statul sa nu atinga praguri insuportabile la scadentele datoriilor externe angajate in anii trecuti.

 

Dobanda de politica monetara, supranumita dobanda-cheie, pentru ca deschide multe usi - intre care:

Iar proiectele departamentelor de specialitate, in baza carora Consiliul adopta deciziile, cuprind evaluari multidisciplinare: calcule ale probabilitatilor, modelari macroeconomice, analize statistice, sociologice, psihologice. In general, este analizata realitatea din sistemul bancar in raport cu tabloul tarii si al lumii. Iar faptul demn de tinut minte este acela ca banca centrala, intorcand vineri 29 mai ceasul politicii monetare, nu l-a dat inapoi, ci inainte.

Reducerea dobanzii nu are deci ca reper toamna anului 2017, cand Romania a avut de facut fata unui puternic val de inflatie. Mai ales ca momentul invocat a fost, inaintea celor doi ani de socuri inflationiste, ultimul anotimp in care dobanda de 1,75 la suta a mai ramas in vigoare.

Reperul il constituie o etapa de cativa ani, cuprinzand opt trimestre de dezinflatie, sase trimestre de inflatie negativa si trei trimestre, de la 1 ianuarie la 30 septembrie 2017, in care inflatia a crescut pana aproape de nivelul optim de 2 la suta. In tot acest timp, indiferent de fluctuatiile preturilor intre plus-minus-plus, BNR a mentinut dobanda-cheie la 1,75 la suta. Si a facut-o rezistand presiunii din spatiul public, insistentelor unor grupuri de afaceri care luau in calcul drumul ales de Banca Centrala Europeana si de alte banci centrale din Europa, al dobanzilor coborate catre nivelul zero, si in consecinta cereau sa le urmam exemplul.

Anii invocati ne-au lasat o zestre importanta: o experienta acumulata in conditii reale, intr-o lume in care mari banci centrale, in imprejurari economice diferite de ale noastre, au socotit ca fac bine "iesind din normalitate" si alunecand cu dobanzile de politica monetara spre zero. Banca noastra centrala, in imprejurarile date, s-a vazut obligata sa recurga la un "arbitraj riguros": sa faca o politica monetara in acord cu realitatile concrete ale Romaniei si, totodata, sa nu se distanteze periculos de ceea ce fac alte banci centrale. Dobanda-cheie de 1,75 la suta dovedindu-se optima pentru a sustine aceasta strategie. Acum, in imprejurari noi, intr-un context inedit care impune masuri inedite, analizele au indicat imperativul revenirii la ceea ce am invatat deja in anii 2015-2017: un nivel al dobanzii de politica monetara de 1,75 la suta. Pentru acest moment. Caci optiunile raman in continuare deschise. Mai cu seama ca, recent, guvernatorul Isarescu a invocat o atentionare venita de la Banca Reglementelor Internationale, potrivit careia nu e departe timpul "revenirii la normalitate". Se apropie sfarsitul erei dobanzilor negative?...

 

De ce, dupa atatia ani cu rezultate benefice pentru pietele finaciare, in 2018 am parasit nivelul de 1,75 la suta, fiindu-i adaugate dobanzii-cheie 0,75 de puncte procentuale? BNR a explicat, in repetate randuri, in perioada 2015-2017, ca isi pastreaza "arme si gloante" pentru a face fata unor posibile socuri inflationiste. Iar cand astfel de socuri chiar au intervenit, filonul dobanzii-cheie de 1,75 la suta s-a dovedit a fi baza pe care au fost ridicate baraje in calea inflatiei.

Incepand din toamna lui 2017, cand autoritatile de reglementare au scumpit in valuri succesive energia electrica, gazele naturale si caldura, intregul tablou al pietei de consum a fost puternic afectat. Inflatia, involburandu-se, avea sa se inscauneze pentru doi ani si trei luni, atacand in mai 2018 cel mai inalt varf al ciclului, de 5,41 la suta. Daca Banca Nationala, in situatia data, ar fi avut o dobanda-cheie aproape de zero, asa cum i se ceruse cu insistenta, ar fi fost nevoita sa streseze piata monetara si economia in general cu un salt al acestui indicator greu de suportat.

Trei ar fi fost principalele costuri ale unui tratament atat de dur: 1) ar fi fost lovita cresterea economica, probabil s-ar fi ajuns chiar la recesiune; 2) s-ar fi produs o scumpire considerabila a creditelor; 3) etapele de cresteri salariale din 2018 si 2019 nu ar mai fi fost posibile. Dar nu s-au intamplat aceste blocaje. In confruntarea cu inflatia, banca centrala a folosit o strategie de politica monetara care nu a lasat loc nici pentru relaxari inutile si nici pentru restrictii inutile. Avand grija sa nu sufoce economia si sa nu puna in pericol stabilitatea financiara.

Refuzand sa-i tina scara dobanzii-cheie ca sa urce mai sus de 2,50 la suta, BNR a avut grija ca si cresterea minima de 0,75 de puncte procentuale (de la 1,75 la 2,50 la suta) sa fie facuta treptat, in trei etape. Aceasta strategie, sustinuta de intregul sau arsenal, si-a dovedit eficienta. Asa ca, in cea de-a doua etapa a ciclului inflationist, din iunie 2018 pana in martie 2019, desi preturile au fluctuat, ba urcand, ba coborand, pe net a rezultat o scadere a ratei inflatiei de aproape un punct procentual si jumatate, de la 5,41 la 4 la suta. Dupa care au urmat douasprezece luni cu un recul de la 4,00 la 2,68 la suta.

Scaderea din cea de-a treia etapa este importanta sub cel putin doua aspecte. Mai intai,pentru ca miscarea preturilor de consum, incetinind-si simtitor ritmul, a revenit in limitele coridorului stabilit in cadrul strategiei de tintire a inflatiei. Apoi, pentru ca Romania, dupa ce in decembrie si ianuarie i-a cedat Ungariei "locul intai" (loc indicand tara cu inflatia cea mai mare din Uniunea Europeana) si a trecut pe locul al doilea, din februarie pana in aprilie a venit cu inflatia sub ratele inregistrate de Cehia si Polonia.

Dar mai presus de aceste doua aspecte, de ordin competitional, sunt criteriile ce privesc viata noastra cea de toate zilele. Cum oamenii nu mananca topuri, pe ei ii intereseaza realitatea din piata de consum, unde o inflatie mai mica inseamna o putere de cumparare mai mare.

 

Scaderea dobanzii-cheie (de fapt reconsiderarea de catre BNR a intregului coridor de dobanzi, cu o rata a facilitatii de creditare de numai 2,25 la suta) este doar unul dintre obiectivele de maxima importanta pe care si le-a asumat banca centrala. Procesul e in curgere, pentru ca acest set de masuri nu cuprinde simple optiuni, ci actiuni cu efecte vizibile, inregistrate in lunile martie, aprilie, mai.

Important este faptul ca nu sunt numarate doar obiective, ci si, mai cu seama, rezultate. Acum, bancile dispun de lichiditatea necesara, piata monetara interbancara si-a ajustat cotatiile in jos, cursul de schimb si-a atenuat fluctuatiile iar creditarea a ramas relativ intensa, chiar daca incepand din aprilie a resimtit efectele pandemiei. Si, totodata, avem deja semne - inca din martie, cand dobanda-cheie a fost redusa de la 2,50 la 2,00 la suta - ca aceasta cale, aleasa de BNR, este cea buna. Desigur, in conditiile noastre, cand inflatia pierde vizibil din altitudine, dar se involbureaza deficitele: ale bugetului, ale balantei exporturi-importuri, ale balantei de plati externe. Tocmai aceasta realitate ne atentioneaza ca e o masura in toate. Si ca dobanda-cheie a coborat atat cat trebuie, in deplin consens cu indicatorii nostri economici, cu deficitele noastre.

Astazi, chiar politica Bancii Poloniei, care a coborat dobanda la 0,1 la suta, este criticata, desi Polonia are excedente acolo unde noi avem deficite. Iar Banca Ungariei - ce ne este data mereu de exemplu de catre cei care ignora si cifrele, si legile economice al caror caracter este obiectiv - tinand cont ca face politica monetara intr-o tara cu deficite mult mai mici decat ale noastre, dar cu deficite, a urcat dobanda la facilitatea de creditare la 1,85 la suta. Pe linia asta, a exemplelor cautate cu ochii inchisi, am fost deseori intrebat de ce BNR nu urmeaza calea bancii centrale a Statelor Unite ale Americii.

 

Adevarul este ca Banca Nationala, in configurarea politicii sale monetare, a strategiilor adoptate, asculta de legi. De legile juridice, subiective, facute de oameni. De Corpul Legiuitor. Dar, in acelasi timp si in egala masura, asculta de acele legi pe care oamenii nu le pot face, nu le pot modifica si nu le pot desface. Si care, ori de cate ori sunt incalcate, se razbuna cumplit. Cateodata ridiculizand-i pe cei care, din ignoranta, pot sa creada ca ar putea actiona impotriva acestor legi. Cand, de fapt, regula lor e stricta, legatura cu ele fiind directinata intr-un singur sens: sa fie descoperite, cunoscute, intelese si aplicate intocmai. Sunt legile obiective.

Mai circula inca, in mediile financiare, o intamplare de acum 78 de ani. Era in timpul razboiului. Antonescu, caruia i s-a raportat ca inflatia isi arata coltii, a desemnat un general sa faca o comisie si sa depisteze cauzele cresterii preturilor. Intr-o discutie cu specialistii din Ministerul Finantelor, care se opuneau opiniei generalului de a introduce un mercurial, unul dintre cei prezenti a spus: "Nu putem bloca preturile, nu ne lasa legea cererii si ofertei". Generalul,mirat de un astfel de impas, a dat solutia: "S-o abrogam!"...

Legile economice, cele obiective, sunt in tandem cu alte legi obiective. Cu legile naturii. Unele sunt vesnice, cele ale naturii, altele au caracter istoric, cele economice.Dar nici pe unele, nici pe altele...nici oamenii si nici institutiile create de ei nu le pot abroga. Niciun om cu scaun la cap, cu cunostinte minime despre mersul lucrurilor in lume, nu va gandi ca legea gravitatiei ar putea fi abrogata. Cel mult, daca asemenea lui Newton, acum 354 de ani, s-ar afla sub un pom din care se desprinde un mar si cade, ar putea sa afle ceva in plus. Daca, bineinteles, ar intinde mana si ar prinde marul. Ca actiunea legii gravitatiei poate fi...intrerupta. Dar si ca, atat timp cat este intrerupta, actioneaza in continuare...ca tendinta. Va fi de ajuns doar o clipa de neatentie pentru ca marul, alunecand-i din mana, sa-si urmeze destinul ...conform obiectivitatii legii.

Asa actioneaza orice lege obiectiva daca, temporar, i se forteaza intreruperea cursului. Tendinta nu si-o pierde niciodata. Cand Ceausescu a introdus mercurial in piete, incercand sa pacaleasca legea cererii si ofertei, taranii au ocolit pietele. Iar cand, la inceputul anilor 1990, noile autoritati au subventionat pretul untului, aceeasi lege s-a razbunat prompt: untul a disparut din rafturile magazinelor si s-a vandut cu pret mai mare pe piata neagra. Astfel de exemple, de incalcare a legilor obiective in economia noastra, sunt cu miile; iar efectele lor le gasim din belsug in deficitele ce ne dau de furca in prezent. Apar lanturi de cercuri vicioase, care invartindu-se continuu, de la situatii normale catre unele anormale, transforma cauzele in efecte si efectele in cauze.

De ce am dezvoltat acest subiect? Pentru ca ne preseaza! Daca, bunaoara, BNR n-ar fi dat atentie legilor obiective, esecul era inevitabil. Dau un singur exemplu. Injectarea de lichiditate in banci - masura strategica in confruntarea cu impactul pandemiei asupra economiei - putea fi un esec daca s-ar fi actionat cu spatele la un numar mare de legi obiective, intre care legea circulatiei banilor, legea adecvarii deciziilor la cerintele concrete, legea legaturilor intre conjunctura interna si cea externa, legea echilibrului intre sectoarele pietii financiare si, desigur, legea cererii si ofertei. Complexitatea actiunilor a pretins ca fiecare pas sa fie bine calculat. Primul pas: definirea scopului. Ideea de retinut, cu deosebire, este aceea ca nu a fost deschisa vreo usa pentru relaxari cantitative, usile pe care se circula fiind deschise doar pentru asigurarea lichiditatii sistemului financiar la nivel adecvat. Pasul doi: schimbarea pozitiei bancii centrale fata de sistemul bancar, din debitor net...in creditor net. Pasul trei: trecerea de la licitatiile repo la injectarea de lichiditate in sistemul repo pe baze bilaterale, pentru a preveni tentativele de depreciere a cursului monedei nationale. Pasul patru: asigurarea fluxurilor de numerar necesare operatiunilor bancilor.

Toti acesti pasi au fost stabiliti cu cerintele legilor obiective in fata. Conditie cardinala pentru a obtine stabilitatea sistemului bancar, un nivel adecvat al lichiditatii in banci, buna functionare a finantelor publice si a economiei reale, reducerea costurilor finantarii cheltuielilor bugetare, flexibilizarea cadrului in care se desfasoara creditarea populatiei si a economiei reale.